在上篇报告中，我们主要从SpaceX上市出发，梳理这一波商业航天机会的主要脉络，在本篇中，我们重点关注发射及卫星运营的主要市场参与者，同时拆解产业链环节，以从竞争格局和产业链环节角度分析可能的投资机会。

　　我们梳理可回收火箭领域的主要参与者，基于此主要分析两个问题：一是行业竞争格局如何，二是通过比较不同参与者技术路线和模式的不同，分析产业主要的竞争要素，及其可能涉及到的产业链环节。

　　贝索斯创立的Blue Origin比SpaceX更早，同样也是定位于降低太空进入成本，技术路线类似，且目前已经部分掌握火箭可回收技术，这里我们对两者做一下比较：

　　SpaceX的理念是让人类成为多行星物种，比如向火星移民，而Blue Origin的理念则是通过迁移重工业至太空以减轻地球负担，从而让地球环境更宜居，虽然叙事不同，但本质是类似，都是基于地球的脆弱性和资源的有限性延展出来的。这当然都是大工程，且是不可能在短期内盈利的。

　　所以，尽管Blue Origin有贝索斯每年出售Amazon 10亿美元股票提供耐心资本，但仍然需要探索可持续盈利的商业模式，那么承接政府和军方项目、商业项目，以及搞自己的“Starlink”（Project Kuiper等）顺其自然，因此Blue Origin与SpaceX之间必然是要全方位的直接竞争。

　　虽然两公司商业目标和布局相似，但业务推进实操有很大差异。SpaceX是典型的“快速试错”和“敏捷开发”，而Blue Origin的路子更传统，更偏向于长期主义，循序渐进，但尽管节奏较为缓慢，同样也取得了一定进展：

　　New Glenn火箭在2025年已经成功实现一级推进器回收，是目前全球第二个实现垂直回收的轨道级火箭，且直接实现在海上无人驳船上着陆，New Glenn火箭的近地轨道运力达到45吨，远高于Falcon 9，与Falcon Heavy接近。

　　3、基于理念和模式的差异，两者采用的技术路线）发动机技术：直接决定火箭能否实现回收和低成本复用

　　燃料也就是推进剂，目前主流采用双组元液体，也就是说，燃料为液体，并分为彩神股份有限公司两部分，一部分作为燃烧剂，一部分作为氧化剂（太空中是缺乏氧气的，所以需要氧化剂）。从燃料角度可以体现Blue Origin一步到位的稳妥研发思路。SpaceX在Falcon系列中使用液氧/煤油，在Starship系列中使用

　　，液氧/煤油技术成熟，相对可靠，且成本较低，液氧/甲烷不存在积碳（积碳会堵塞管道），复用效率更高，且理论上可在火星就地取材，更适合深空探索，但技术仍不成熟；而Blue Origin直接使用液氧/甲烷，与Starship相同。

　　，SpaceX的Merlin发动机（用于Falcon）采用燃气发生器循环，Raptor发动机（用于Starship）则采用全流量燃烧循环。在这里，发动机循环方式指的是将推进剂输送到燃烧室，进行燃烧产生推力的这一整套工作流程，而不同的循环方式，区别主要在于怎么驱动涡轮泵。涡轮泵的作用是将推进剂泵入燃烧室，它相当于火箭的心脏。这里我们不去详解具体原理，简单来说，Blue Origin所采用的富氧分级燃烧循环一方面效率较高，且不存在积碳问题，一方面设计和制造有一定成熟度，是一个中和方案。

　　Merlin采用的燃气发生器循环结构简单且成本低，技术也相对成熟，只是效率相对较低，且不利于重复利用，而全流量燃烧循环的效率、安全及使用寿命都是最理想的，但设计和制造难度极大。这里同样体现两家公司的模式差异。

　　火箭发动机结构复杂，技术持续快速迭代，且从量产的数量级上来看相对较少，3D打印技术刚好匹配上述需求，但目前此项技术还不成熟，在可靠性和性能上仍存在诸多限制。SpaceX在3D打印技术上的应用非常激进，尤其是在Raptor发动机上大量采用3D打印技术；Blue Origin目前主要聚焦在发动机环节某些关键部件上使用3D打印。

　　不考虑研发及地面设施的摊销折旧，在火箭成本当中，发动机成本占比最高，达到40-50%，其次为火箭箭体，占到

　　GNC系统指火箭的制导、导航和控制等系统。这里关注着陆方式：SpaceX的着陆方式是“悬停制”，即火箭在落地过程中直接瞄准着陆点，过程中对角度和位置做微调，这样效率最高且节省燃料；而Blue Origin采用“漂移法”，先瞄准平台外的安全点，确认正常后再侧向平移至平台中心，这样可以保证最大的安全冗余。

　　目前行业参与者主要集中在美国和中国，欧洲等其他国家和地区也有少数参与者，但进展较慢，这里我们不做讨论。在第一篇文章中，我们简单对比了不同火箭发射成本，可以看到，虽然中国没有实现可回收，但其火箭发射成本与SpaceX的Falocon 9相比并无量级上的差异，那么若中国实现可回收，在成本上可能将具备优势：

　　基于中国的制造能力和成本优势，马斯克在特斯拉汽车和Optimus人形机器人上都经历了：尝试完全地垂直一体化，自主研发生产然后放弃，最终不得不选择将制造环节交给中国供应链。

　　而SpaceX是马斯克少有的，能在美国实现本土制造的产业，但这依靠的是火箭发射模式的颠覆，而如果中国掌握可回收，那么SpaceX受到的影响可能不小。

　　目前中国在火箭可回收技术上仍然是跟随状态，虽然模仿者这种方式并不引人瞩目，但的确契合中国的工程能力和规模化优势。

　　蓝箭航天成立于2015年，创始人张昌武具备金融背景，曾就职于汇丰银行等，联合创始人王建蒙具有航天系统背景，曾就职于中国卫星发射测控系统部，同时也是张昌武的岳父。从火箭研发周期来看，与SpaceX相比，蓝箭航天的进度是比较快的。

　　蓝箭的可回收火箭朱雀三号2023年立项，2025年12月成功发射入轨，仅经历2年多的时间，而SpaceX的Falcon 9从立项（2005年）到首飞成功（2010年）经历了5年；

　　航天八院的长征十二号甲火箭在2021年立项，也是采用液氧/甲烷路线月成功发射入轨，但回收过程失败，从回收过程来看进度比朱雀三号要慢一些。

　　航天一院的长征十号甲项目在2024年首次向公众披露，2026年2月，长征10号甲进行“一箭双试”取得成功，火箭一级成功返回并实现海上受控溅落。航天一院采用的回收方式与SpaceX方案稍有不同，采用网系回收，除依靠栅格舵进行调姿，并在接近末端时，进行短时点火反推以降低降落速度外，最后还会通过网器捕获箭体，此种方案在工程可靠性以及成本方面都可能具备优势。

　　天兵科技创立于2019年，创始人康永来曾于蓝箭航天担任CTO，但在蓝箭的固体火箭路线失利后离开，此前任职于中国运载火箭技术研究院。天兵科技成立之初就押注液氧/甲烷路线，可回收火箭天龙三号立项于2022年，核心地面验证试验已经基本结束，即将进行首飞。

　　如果中国的可回收火箭技术成熟，最先能够抢夺的是SpaceX的商业订单，但商业订单对SpaceX来说是相对不重要的一部分。不过，对于SpaceX的政府和军方订单，除Blue Origin以外，还有其他强有力的竞争对手也将分一杯羹。

　　为什么Rocket Lab能够在一众公司中跑出来？我们认为主要基于以下几点：

　　一方面，美国政府和军方对火箭的发射需求固然存在，尤其是对于高频次、高可靠性的发射能力的需求；但另一方面，从政府和军方角度，不可能让供应商一家独大，形成垄断，因此必须扶持二供、三供，这也是为什么Rocket Lab刚创业不久就有机会与美国国防部建立合作。

　　公司创始人Peter Beck并没有大学学历，但年轻时期就醉心于各种制造，此后从事过游艇、家电等制造工作，积累了丰富的工程经验。Peter Beck极其务实，他同样抓住美国航天产业缺乏创新且成本过高的症结，于是决心开发低成本火箭，创立公司后他始终保持极高技术介入度，且能够及时纠错，比如早前他断言不做回收，但SpaceX成功后他迅速转向。

　　这种务实体现在火箭的设计思路上，对于Electron，基于其差异化定位，采用的技术路线与SpaceX相比有明显差异，包括其Rutherford发动机循环方式采用

　　，通过锂电池来驱动电动机从而带动涡轮泵工作，匹配小型火箭需求；同时，Rutherford发动机主要部件全部由3D打印生产，对3D打印的应用比SpaceX还要彻底。

　　火箭方面，Rocket Lab的新一代火箭Neutron直接对标Falcon 9，主要应用于大型星座部署、深空探测等。Neutron的首飞预计将在2026年一季度进行。Neutron的设计思路也与主流方案存在明显差别：比如其整流罩Hungry Hippo与一级一体化，发射后会像河马嘴一样释放二级，之后会随一级返回地面，这样可以提高整流罩的回收效率并降低回收成本：其二级放置在整流罩内，不用像其他火箭那样配置坚固的箭体结构，从而可以缩小尺寸，并将更多重量和成本分摊到一级，从而提高一级回收对成本的摊薄效果。

　　不只是可回收火箭，在星座运营方面，SpaceX同样面临越来越激烈的竞争。SpaceX的Starlink提供多项服务，最主要是全球互联业务，可以类比于我们平时使用的宽带，如果想要使用这项服务，用户需要购买一套专用的地面终端：Starlink Terminal，主要部件是一套相控阵天线，地面终端的作用类比于光猫。

　　（Direct to Device），SpaceX也称其为D2C（Direct to Cell），可以类比于我们平时使用的蜂窝网络，通过这项服务，手机可以直接连接卫星进行使用。1、全球互联业务：正在迎接贝索斯挑战

　　贝索斯的Blue Origin的Project Kuiper正在快速推进，这项计划直接对标Starlink，目前已发射100颗以上卫星进入太空。另外，Amazon还计划推出TeraWave项目，带宽更高，服务更快，专门服务于高端商用客户。

　　（中国星网）、千帆（上海垣信）、鸿鹄等星座项目，尤其是千帆定位为服务个人、企业等客户的商业项目。从审批角度，中国星网、上海垣信都已获得中国大陆的卫星互联网牌照。而2025年底，中国向

　　（国际电信联盟，是联合国下属，全球唯一负责管理卫星无线电频率、轨道资源及制定卫星通信国际标准的官方权威组织）一次性提交了涵盖GW星座、千帆星座等14个星座的频率和轨道资源申请，合计达到20.3万颗卫星，远超Starlink目前在轨数量。2、D2D，也就是手机直连项目，同样也有竞争对手

　　美国创业公司 的手机直连卫星业务正在推进当中。从AST的星座规模来看，似乎与Starlink不可比，它只使用几十颗卫星，尽管表示采用巨型相控阵天线，可以弥补卫星数量少的不足，但相信还与Starlink的几万颗卫星存在差距，否则Starlink完全可以考虑类似方案，或者采用中和的方案。

　　但考虑到AST背后有Google等巨头参与和支持，不排除会对SpaceX产生一定压力。另外除了AST外，美国还有多个D2D项目也在推进。

　　频谱资源和轨道资源都是有限的，遵守先到先得的规则。尤其是轨道资源：理论上近地轨道卫星理论容量上限大约只有6万颗，Starlink在轨已经接近1万颗，但目前各国向ITU的申报量已经达到几十万颗。

　　从国家战略和军事角度，在此前俄乌冲突中，Starlink已经展现巨大的军事价值：在乌克兰传统通信设施被基本摧毁的情况下，Starlink确保乌克兰能够维持全国网络连接，同时，Starlink帮助乌克兰通过无人机执行侦察和通信任务，协调重武器兵种远程协同作战，并且使得乌克兰军队能够与北约时刻保持联系并且交换信息。所以，轨道和频谱资源的争夺不止关乎商业价值，更重要的是关系到各国的通信权和国家安全。

　　谁能尽快发射更多卫星占据位置，谁才能在未来的竞争中占据有利位置，无论是美国还是中国，2026年将看到越来越多款可回收火箭进入到实际的发射试验阶段，正反映了目前行业所处的竞争阶段。

　　首先，SpaceX引领商业航天走向可回收技术，大幅降低发射成本，客观加速商业航天需求的爆发式增长。考虑到众多参与者的加速推动以及阶段性成功，我们有理由相信火箭可回收技术将继续快速迭代以实现完全可回收，这只是个时间问题。同时，行业很难独家垄断。SpaceX趟出了一条可行路线，从而让后来者有了参考模范，进而缩短他们的研发周期；同时贝索斯采用相对保守的方式，虽然速度相对慢，但也已经取得阶段性成功。另外，从需求方的角度，也很难接受供应商一家独大，必然会尽力扶持竞争对手，于是进一步提升后来者的追赶能力。

　　但回过头看，在火箭技术方面，SpaceX仍保持明显领先，尤其是Starship若成功实现完全可回收，可以使得其发射成本再次断代领先；同时，从Starl彩神股份有限公司ink角度，前期布局形成的网络效应也有助于其维持先发壁垒。

　　总之，作为蓝海行业，我们认为一方面应当关注SpaceX的机会，另一方面也应关注追赶者的机会。

　　在追赶者当中值得关注的是Rocket Lab，来自于其技术领先性、快速迭代能力，以及在政府和军事服务领域的核心卡位，但需重点关注Neutron火箭的首发进展。

　　对于卫星运营环节我们更倾向于排在火箭发射公司之后。首先，对于LEO（近地轨道）星座运营公司，在SpaceX及Blue Origin巨头悬顶的竞争态势下，能否在价格、性能、服务上找到自己的差异化竞争优势，是核心观察点；而对于传统的GEO通信卫星运营公司，它们面临的是Starlink这类LEO星座的全面挑战，可关注其转型进展。以下是美股上市的主要卫星运营公司：

　　SpaceX高度垂直一体化，Blue Origin将发动机、箭体结构等自研自产，Rocket Lab则将发动机、箭体结构、GNC系统相关部件，甚至部分复材等环节内化。对于上述环节，它们外部采购的主要是大宗材料，以及芯片等部分电子器件。

　　典型如：1）太阳翼：算力卫星用电量预计将大幅超越通信卫星，假设单星功耗100kW，那么将是目前Starlink通信卫星的4倍左右；

　　2）热管理设备：更高的功耗对应更高的散热需求，同时系统复杂度急剧上升，因此算力卫星热管理部件价值量预计也将明显提升；

　　3）激光设备：星间通信带宽正在快速提升，Starlink卫星目前可达到100Gbps，带宽达GEO高通量卫星5倍左右，但算力卫星所需带宽可达10Tbps，又是呈百倍量级增长。

　　对于太阳翼，SpaceX、Rocket Lab均自研自产，但未来技术路线可能变化，若切换为硅基光伏电池，不排除外购可能；对于热管理相关部件，SpaceX需从外部采购材料及部件；对于激光通信设备，SpaceX自研终端，但相关芯片、传感器及模组也需要依靠外部供应商。以上供应环节涉及到的美欧相关公司，常见于在巨头旗下，或私有化和暂未上市，独立上市公司相对较少，主要还是在过去几十年美欧制造业整合下，专业制造业公司已经较少，格局上通常以巨型跨国企业为主。